邵宇：中國影子銀行的真相

　　邵宇

　　隨著107號文在坊間的廣為流傳，對中國影子銀行的聲討又喧囂起來。

　　但我們認(rèn)為這個文件似乎并沒有抓住重點。影子銀行的威力在于，它用隱秘的方式擴(kuò)充了流動性，而多數(shù)金融創(chuàng)新就是為了規(guī)避管制而生的。就宏觀流動性而言，影子銀行的出現(xiàn)和崛起，極大改變了貨幣數(shù)量論所描述的流動性創(chuàng)造機(jī)制，表外資產(chǎn)的信用鏈條無限制地拉長，而并未引起貨幣供給量的相應(yīng)增加，此時作為后驗指標(biāo)的貨幣乘數(shù)也隨之失效。

　　我們認(rèn)為，目前我國基本沒有純粹的影子銀行機(jī)構(gòu)，不過很多機(jī)構(gòu)都涉足了影子銀行業(yè)務(wù)活動，成為鏈條中的一個環(huán)節(jié)。因此在對國內(nèi)影子銀行體系進(jìn)行分類的時候，并不能簡單套用美國聯(lián)邦儲備系統(tǒng)(FED)的三分法。

　　若以影子銀行體系提供資金的最終投向為標(biāo)準(zhǔn)，結(jié)合實體經(jīng)濟(jì)和資本市場的劃分，我們可將影子銀行體系劃分為三個部分，一是服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)或向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供融資服務(wù)的業(yè)務(wù)體系(信托貸款及租賃，委托貸款，非金融企業(yè)債券包括實體經(jīng)濟(jì)發(fā)行的企業(yè)債、公司債、中票、短融等)、未貼現(xiàn)的商業(yè)銀行承兌匯票、同業(yè)代付、非金融企業(yè)股票融資、小額貸款公司、融資租賃，稱為影子銀行Ⅰ(實體支持類);二是服務(wù)于資本市場專門用于二級市場交易的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)體系(非貸款類信托、銀行理財產(chǎn)品、買入返售、公募基金、社保基金、保險(放心保)資管、證券公司資管)，稱為影子銀行Ⅱ(金融交易類);三是衍生品體系所承載的流動性(利率衍生品、外匯衍生品、信用風(fēng)險緩釋工具)，稱為影子銀行Ⅲ(杠桿放大類)。

　　我們測算出了影子銀行Ⅰ的存量余額，至2012年底為30.30萬億元，其中委托貸款6萬億元、信托貸款2.97萬億元、未貼現(xiàn)承兌匯票6.23萬億元、非金融企業(yè)債券7.67萬億元、同業(yè)代付2.89萬億元、非金融股票融資3.33萬億元、融資租賃0.61萬億元、小額貸款公司貸款0.59萬億元。若將影子銀行Ⅱ各項相加，總量為25.36萬億元，顯然高估了影子銀行Ⅱ的總量。對影子銀行Ⅱ各項構(gòu)成進(jìn)行交叉持有的加權(quán)處理后，測算出影子銀行Ⅱ的存量，至2012年底影子銀行Ⅱ的總規(guī)模為22.34萬億元。

　　中國影子銀行體系對宏觀流動性的影響主要可歸結(jié)為三點：

　　一、影子銀行體系的存在可以在實現(xiàn)了同樣信用擴(kuò)張的基礎(chǔ)上，有效降低商業(yè)銀行的貸存比率。在我國的現(xiàn)實操作中，表現(xiàn)為商業(yè)銀行為規(guī)避貸存比約束等，通過同業(yè)代付或從一級市場購買債券等渠道，一方面實現(xiàn)信用創(chuàng)造，一方面降低貸存比率。

　　二、影子銀行體系在沒有進(jìn)行類商業(yè)銀行“貸款-存款”貨幣擴(kuò)張過程時，全社會的貨幣供給量指標(biāo)是不受任何影響的。一旦影子銀行體系出現(xiàn)了類商業(yè)銀行貨幣擴(kuò)張的信用擴(kuò)張過程，一定會面臨的情況是：整個社會的流動性創(chuàng)造規(guī)模大幅高于以前，與貨幣供給規(guī)模顯著下降，這兩種狀況同時存在。此時，M2指標(biāo)的指示性作用將顯著下降。

　　三、由于沒有類似法定存款準(zhǔn)備金、貸存比率等條件的約束，理論上講，影子銀行體系可以通過類似“貸款-存款”的貨幣創(chuàng)造過程，無限制地進(jìn)行信用擴(kuò)張。即便考慮到影子銀行在加杠桿的過程中需要考慮留存權(quán)益資金以及部分的現(xiàn)金漏損，影子銀行的擴(kuò)張能力也是非常大的，如果不加約束，會導(dǎo)致整個社會的系統(tǒng)性風(fēng)險大幅上升。

　　(作者系東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)